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レックス・ホールディングス事件

重要度 A 商法取得価格の決定東京高決平20.9.12　東京高等裁判所更新 2026/11/12 読了約7分

レックス・ホールディングス事件（東京高決平20.9.12）は、経営陣が自社を買い取る取引（MBO）で、締め出された株主の株を会社が強制取得する値段の決め方が問題になった判例です。裁判所は、取得価格は取得日の株の客観的な価値に、取り上げられることで失われる将来の値上がりへの期待を加えて、裁判所の合理的な裁量で定めるとし、6か月の平均株価に2割を加えた額としました。強制取得の価格の決め方を示した判例で、手続が訴訟ではなく非訟事件である点とあわせて問われます。

事案

MBOと二段階の締出し

経営陣が自社の株式を買い集めて非公開化する取引をマネジメント・バイアウト（MBO）という。まず公開買付けで株式を集め、応じなかった株主の株式は、株主総会の特別決議による全部取得条項付種類株式の取得（会社法171条）で強制的に取り上げる、という二段階で行われることが多い。経営者が買い手側に回るため、高く売りたい株主との間で利害が対立する。Y社はA社のMBOのために設けられた会社で、平成18年11月10日、A社の普通株式を1株23万円で買い付ける公開買付けを公表した。A社はこれに賛同を表明し、MBOの一環であることも明らかにした。

株価の動きと全部取得

公表前の平成18年8月21日、A社は業績予想の下方修正を発表した。その日の終値30万4000円から株価は大きく下がり、9月26日には14万4000円となった。その後持ち直し、公表日に21万9000円、以後はおおむね22万円前後で推移した。公開買付け後、残った株主を締め出すため、A社は平成19年3月28日の株主総会で全部取得条項付種類株式の取得を決議し、5月9日に株式を取得した。取得日と上場廃止の日は11日しか離れていなかった。

価格決定の申立てと原決定

Xらは、総会に先立って反対の意思を通知し、総会でも反対したうえで、会社法172条1項に基づき裁判所に取得価格の決定を申し立てた。原決定（東京地決平19.12.19）は公開買付価格と同じ23万円を取得価格としたため、Xら（2名を除く）が即時抗告した。

要点

取得価格は取得日の客観的価値に将来の株価上昇への期待を加えて裁判所が裁量で決める
客観的価値は市場株価を基本とし、MBOでは利益相反を考えてプレミアムを裁判所が上乗せしうる
少数株主の締出しは全部取得条項付種類株式の取得・株式の併合・株式等売渡請求で行われる

判旨

本決定は、裁判所は取得日における「公正な価格」をもって取得価格を定めるべきであり、それは取得日の客観的価値に「強制的取得により失われる今後の株価の上昇に対する期待を評価した価額」を加味して決まるとし、その判断は「裁判所の合理的な裁量」に委ねられているとした。客観的価値については、特別の事情がない限り市場株価を基本としつつ、下方修正後の株価の動きから短期間の平均は相当でないとして、公表前日からさかのぼる6か月の終値平均28万0805円とした。そのうえで、同時期のMBOのプレミアム水準を参照し、Y社がプレミアムの根拠も事業計画書等も示さなかったことを考慮して20パーセントを加え、33万6966円に原決定を変更した。最決平21.5.29は抗告を棄却し、本決定が確定した。

観点 1

取得価格は取得日の客観的価値に将来の株価上昇への期待を加えて裁判所が裁量で決める

全部取得条項付種類株式の取得に反対した株主は、172条1項により裁判所に取得価格の決定を申し立てることができる。本決定は、裁判所が定めるのは取得日における公正な価格であり、それは取得日の株式の客観的価値に、強制的に株式を取り上げられることで失われる今後の株価上昇への期待の評価額を加えたものだとした。法は算定方法を定めていないから、記録に現れた諸事情を踏まえた裁判所の合理的な裁量に委ねられる。手続は訴訟ではなく非訟事件であり、この点は反対株主の株式買取請求における買取価格の決定も同じである。公開買付価格がそのまま取得価格になるわけではない。

よくある誤り

取得価格は公開買付価格と同額と定めなければならない（×）
取得価格は取得日の市場株価そのものであり、将来の株価上昇への期待は考慮しない（×）
取得価格の決定は訴訟手続で行われ、裁判所の裁量は働かない（×。非訟事件で、裁判所の合理的な裁量に委ねられる）
株式交換の反対株主による買取請求で「公正な価格」を定める基準日は、株式交換の効力発生日である（×。買取請求がされた日。最決平23.4.19）

短答での問われ方

本決定を直接引く短答の肢は見当たらないが、価格決定の周辺が出る。予備2021年問26イは、株式交換の反対株主による買取価格の決定が訴訟ではなく非訟事件の手続によることを問い、正しい。取得価格の決定も同じである。司法2014年問49オは、買取請求権の趣旨を、退出の機会を与え、再編がなかった場合と経済的に同等の状態を確保し、企業価値が増えるならその増加分も適切に分け与えることにあるとする肢で、正しい（最決平23.4.19）。予備2020年問25の3は、買取請求の「公正な価格」の基準日を株式交換の効力発生日とする肢で、誤りである。基準日は買取請求がされた日であり、取得日を基準とする取得価格の決定と取り違えない。

論文での書き方

取得価格決定の申立てを検討する答案では、「取得日における公正な価格」を規範に置き、客観的価値と、締出しにより失われる株価上昇への期待（増加価値の分配）の二つに分けて論じる。基準時が取得日である点を明示し、株式買取請求で請求日を基準とする最決平23.4.19と混同しない。

この観点で解ける過去問（3肢）

予備試験 2021年第26問イ応用

株式交換において反対株主による株式買取請求権が行使された場合の買取価格決定

司法試験 2014年第49問オ応用

株式買取請求権が認められる趣旨は，判例によれば，反対株主に会社からの退出の機会を与えるとともに，退出を選択した株主には，組織再編行為がされなかったとした場合と経済的に同等の状態を確保し，さらに，組織再編による相乗効果その他の企業価値の増加が生ずる場合には，これを適切に分配し得るものとすることにより，反対株主の利益を一定の範囲で保障することにある。

予備試験 2020年第25問 3対比

判例の趣旨によれば，株式交換に係る反対株主がした株式買取請求に係る「公正な価格」を定める基準日は，株式交換がその効力を生ずる日である。

観点 2

客観的価値は市場株価を基本とし、MBOでは利益相反を考えてプレミアムを裁判所が上乗せしうる

本決定は、異常な価格形成など市場株価が企業の客観的価値を映していない特別の事情がない限り、取得日に近い一定期間の市場株価の平均を客観的価値とみるとした。ただし本件では、下方修正の発表後に株価が急落していたことから、短い期間の平均では不相当として、公表前日までの6か月間の平均をとった。さらに、経営者が買い手となるMBOでは対価が低く抑えられるおそれがあるところ、Y社がプレミアムの根拠を示さなかったことも踏まえ、同時期の事例を参考に20パーセントを加えた。買付価格の形成が公正だったとはいえないと評価したものと理解されている。

よくある誤り

客観的価値は取得日直前の市場株価に限られ、算定期間を長くとることはできない（×）
市場株価は常に企業の客観的価値を反映するから、株価の異常な変動を考慮する余地はない（×）
MBOでも公開買付けに会社が賛同していれば、買付価格は当然に公正とされる（×）

短答での問われ方

短答で本決定の算定方法そのものが問われた例は見当たらない（令和7年までの予備・司法の商法の肢を、事件名・MBO・取得価格で調べた）。出るとすれば、公開買付価格と同額に決めなければならないか、算定期間を長くとれるか、という結論の正誤である。論文では、MBOに特有の利益相反と、公開買付価格を尊重するかどうかの分かれ目として使う。

論文での書き方

MBOや支配株主による締出しでは、まず買付価格の形成過程が公正か（独立した委員会の設置、独立した算定書の取得、少数株主の意思確認など利益相反を抑える措置の有無）を検討する。一般に公正と認められる手続を経ていれば特段の事情がない限り買付価格を取得価格とする最決平28.7.1の枠組みを今は規範とし、本決定はその手続が認められず裁判所が自ら価格を算定した例として位置づける。

観点 3

少数株主の締出しは全部取得条項付種類株式の取得・株式の併合・株式等売渡請求で行われる

本件は、公開買付けの後に全部取得条項付種類株式の取得（171条）で残った株主を締め出す二段階の手法であった。取得には株主総会の特別決議が必要で、取締役はその総会で、対価の多寡にかかわらず全部を取得する理由を説明しなければならない（171条3項）。平成26年改正後は、株式の併合（総会の特別決議が必要）と、特別支配株主の株式等売渡請求（179条）が主に使われる。売渡請求は対象会社の総会決議がいらず、新株予約権も対象にできる。特別支配株主とは総株主の議決権の10分の9以上を持つ者で、合算できるのは自分が全株式を持つ完全子法人の保有分に限られる。

よくある誤り

全部取得条項付種類株式の取得、株式の併合、株式等売渡請求のいずれも株主総会の特別決議が必要である（×。売渡請求は不要）
議決権の10分の7を持つ会社は、自分が3分の2を持つ子会社の保有する10分の2を合算して売渡請求ができる（×。合算できるのは完全子法人の保有分だけ）
取得対価が株主に特に有利な金額でなければ、総会で全部取得の理由を説明しなくてよい（×）
株式の併合や全部取得でも新株予約権を当然に取得できる（×。売渡請求なら新株予約権も対象にできる）

短答での問われ方

予備2022年問17は締出しの手法を比べる問題である。アは三つの手法すべてに総会の特別決議が必要とする肢で誤り、ウは売渡請求なら新株予約権も対象にでき、併合や全部取得では取得条項がない限り当然には取得できないとする肢で正しい。エは、議決権の10分の7を持つB社が、3分の2を持つにすぎないD社の10分の2を合算して売渡請求をするという肢で、D社は完全子法人でないから合算できず誤りである。イは、併合や全部取得で生じた端数の合計数に当たる株式を裁判所の許可を得て競売以外の方法で売るには取締役全員の同意がいるとする肢で正しい（234条2項、235条2項）。予備2025年問17オは、対価が特に有利でなければ理由の説明は不要とする肢で誤りである。

論文での書き方

事案の手法を特定してから救済手段を選ぶ。全部取得なら172条の価格決定、売渡請求なら179条の8の売買価格決定、併合なら端数が生じる場合に182条の4の買取請求と182条の5の価格決定である（併合の買取請求は平成26年改正で設けられた）。いずれの手続でも「公正な価格」の判断枠組みは共通して使えるから、本決定と最決平28.7.1の考え方をそのままあてはめる。

この観点で解ける過去問（5肢）

予備試験 2022年第17問ア応用

株式の併合、全部取得条項付種類株式の取得及び特別支配株主の株式等売渡請求のいずれの手法を用いる場合も、A社において株主総会の特別決議が必要である。

予備試験 2022年第17問イ応用

株式の併合又は全部取得条項付種類株式の取得の手法を用いる場合において、一株に満たない端数の処理として、その端数の合計数に相当する数の株式を裁判所の許可を得て競売以外の方法により売却するためには、A社の取締役の全員の同意を得る必要がある。

予備試験 2022年第17問ウ応用

特別支配株主の株式等売渡請求の手法を用いる場合には、A社の新株予約権についても売り渡すことを請求することができるが、株式の併合又は全部取得条項付種類株式の取得の手法を用いる場合には、A社の新株予約権に取得条項が定められていない限り、その新株予約権を当然には取得することができない。

予備試験 2022年第17問エ応用

B社がA社の総株主の議決権の10分の7を有し、D株式会社（B社がその総株主の議決権の3分の2を有している。）がA社の総株主の議決権の10分の2を有しているときは、B社は、特別支配株主の株式等売渡請求の手法を用いることができる。

予備試験 2025年第17問オ応用

種類株式発行会社が全部取得条項付種類株式の全部を取得する場合において、取得対価が当該全部取得条項付種類株式の株主に特に有利な金額でないときは、取締役は、当該全部取得条項付種類株式の取得に関する決定をする株主総会において、当該全部取得条項付種類株式の全部を取得することを必要とする理由を説明することを要しない。