判例集／商法／楽天対TBS株式買取価格決定事件

楽天対TBS株式買取価格決定事件

重要度 A 商法公正な価格最決平23.4.19　最高裁判所更新 2026/11/11 読了約8分

楽天対TBS株式買取価格決定事件（最決平23.4.19）は、組織再編に反対した株主が株式の買取りを求めたとき、「公正な価格」（会社法785条1項）をどう決めるかが問題になった判例です。最高裁は、買取請求権は反対株主に退出の機会を与え、再編がなかった場合と経済的に同じ状態を保つ制度だとし、企業価値が増えない場合は再編がなければ付いた価格（ナカリセバ価格）を請求日を基準に公正な価格としました。買取請求権の趣旨と価格の基準日を示した判例で、短答では趣旨が繰り返し問われています。

事案

反対株主の株式買取請求の仕組み

会社法785条1項は、吸収合併・吸収分割・株式交換（吸収合併等）が行われるとき、消滅株式会社等の反対株主に、自己の株式を「公正な価格」で買い取るよう会社に請求する権利を与えている。反対株主とは、総会に先立って反対を通知し総会でも反対した株主のほか、その総会で議決権を行使できない株主などをいう（同条2項）。請求は効力発生日の20日前の日から前日までの間にしなければならず（同条5項）、価格の協議が効力発生日から30日以内に調わなければ、株主も会社もその後30日以内に裁判所へ価格の決定を申し立てられる（786条2項）。請求をした株主は、会社の承諾がなければ撤回できない（現785条7項。本決定当時は6項）。会社法は「公正な価格」の中身や、いつの時点の価格かを何も定めていない。

認定放送持株会社への移行と買取請求

Y社は東京証券取引所市場第一部の上場会社である。平成20年4月施行の放送法等改正で認定放送持株会社の制度が設けられたことを受け、Yは同年12月16日の株主総会で、テレビ放送事業と映像・文化事業の権利義務を完全子会社Aに承継させ、Aからは対価を受け取らない吸収分割契約を承認する決議をした。Yの株主X社（3777万0700株を保有）は、総会前に反対を通知し、総会でも反対したうえ、買取請求期間の満了日である平成21年3月31日に株式の買取りを請求した。同日のYの株式の終値は1株1294円であった。原審の認定によれば、この吸収分割でシナジーは生じず、Yの企業価値や株主価値を損なうこともなく、株式の価値に変動はなかった。

価格決定の申立てと下級審

価格の協議が調わず、XとYの双方が786条2項に基づき価格の決定を申し立てた。算定の基準日について、Xは承認決議の日を、Yは買取請求の日を主張した。原々審（東京地決平22.3.5）は効力発生日を基準とし、結論としてはそれを上回るYの提示額を買取価格とした。原審（東京高決平22.7.7）は、決議がなければ株式が有したであろう価格を基礎とし、基準日を買取請求期間の満了日としたうえで、市場株価が企業の客観的価値を反映しない特段の事情はないとして、満了日の終値1294円を公正な価格とした。Xは、基準日を満了日としたこと、分割公表前の市場株価を参照しなかったことを不服として許可抗告をした。

要点

株式買取請求権は反対株主に退出の機会と経済的同等性・シナジー分配を保障する制度である
企業価値の増加が生じない組織再編では、公正な価格はナカリセバ価格である
公正な価格を定める基準日は、株式買取請求がされた日である
価格の決定は裁判所の合理的な裁量に委ねられ、上場株式では市場株価を基礎にできる

判旨

最高裁は抗告を棄却した。まず買取請求権の趣旨を、多数決で組織の基礎を変える行為を許す代わりに、反対株主に退出の機会を与え、「吸収合併等がされなかったとした場合と経済的に同等の状況を確保」し、シナジー等が生じるならその適切な分配も保障する点にあるとした。そこから、企業価値の増加が生じない場合は「ナカリセバ価格」を公正な価格とし、基準日は売買類似の関係が生じ退出の意思が明らかになる買取請求の日であるとした。価格の決定は裁判所の合理的な裁量に委ねられ、企業価値が不変の本件では請求日の市場株価を用いることも裁量の範囲内とした。

観点 1

株式買取請求権は反対株主に退出の機会と経済的同等性・シナジー分配を保障する制度である

組織再編は会社の基礎を根本から変えるが、総会の多数決で決まってしまう。その代わりに反対株主には会社から出ていく道が用意され、出ていく株主には、再編がなかった場合と経済的に同じ状態を確保し、再編で企業価値が増えるならその分け前も届くようにする。これが本決定の示した制度趣旨である。退出の保障が目的であるから、行使の要件は反対の通知・総会での反対などの手続にとどまり、対価が相当であることや再編に無効原因がないことは行使を妨げない。再編の当否を争う無効の訴えとは別の救済手段である。

よくある誤り

合併対価が当事会社の財産状況等に照らして相当であれば、反対株主は買取請求できない（×）
組織再編に無効原因がない場合には買取請求権は認められない（×）
判例は、買取請求権の趣旨を企業価値の増加分の分配に限っており、再編がなかった場合と同等の状態の確保は含まない（×）

短答での問われ方

予備H25問25オと司法H25問49オが同文で、対価が相当でも買取請求できるかを問う（○）。司法H26問49は、オで判例の示した趣旨をそのまま問い（○）、アで無効原因がなくても認められるか（○）を問う。趣旨の三要素（退出機会・経済的同等・シナジーの適切な分配）を正確に言えれば足りる。

論文での書き方

買取価格が問われたら、まず制度趣旨を三要素で示し、そこから「公正な価格」の内容を導く順序で書く。対価の不当性が無効原因にならないと論じる場面でも、反対株主には買取請求という経済的救済があることを理由の一つに挙げられる。

論証カードランク A

組織再編の無効原因と株式買取請求における「公正な価格」（828条・785条）

組織再編に瑕疵がある場合に何が無効原因となるか、また反対株主の株式買取請求における「公正な価格」の意義が問題となる。まず、無効は訴えによってのみ主張でき（会社法828条1項7号以下）、無効判決には対世効・将来効がある（8

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この観点で解ける過去問（4肢）

予備試験 2013年第25問オ直接

消滅会社の反対株主は，合併対価として交付を受ける株式の価額が各当事会社の財産の状況その他の事情に照らして相当である場合でも，株式買取請求権を行使することができる。

司法試験 2013年第49問オ直接

司法試験 2014年第49問オ直接

株式買取請求権が認められる趣旨は，判例によれば，反対株主に会社からの退出の機会を与えるとともに，退出を選択した株主には，組織再編行為がされなかったとした場合と経済的に同等の状態を確保し，さらに，組織再編による相乗効果その他の企業価値の増加が生ずる場合には，これを適切に分配し得るものとすることにより，反対株主の利益を一定の範囲で保障することにある。

司法試験 2014年第49問ア応用

株式買取請求権は，組織再編行為に無効原因がない場合にも認められる。

観点 2

企業価値の増加が生じない組織再編では、公正な価格はナカリセバ価格である

制度趣旨から、公正な価格は企業価値が増えるかどうかで場合分けされる。シナジーその他の増加が生じないなら、分け前を考える余地がないので、承認決議がなければ株式が持っていたであろう価格（ナカリセバ価格）が公正な価格となる。本件は企業価値が増えも減りもしない事案であった。企業価値が毀損される場合も増加がない場合に含まれ、同じくナカリセバ価格による（最決平23.4.26）。反対に増加が生じる場合は、公正な条件で再編され増加分が公正に分配されたとすれば株式が持ったであろう価格となり、独立当事者間で公正な手続を経て決まった条件は原則として尊重される（最決平24.2.29）。

よくある誤り

企業価値が増加しない場合でも、公正な価格には常にシナジーの分配分を加えなければならない（×）
会社法の「公正な価格」は旧商法の「決議ナカリセバ」価格と同じ意味に限られ、シナジーを反映する余地はない（×）
企業価値が毀損される再編では、ナカリセバ価格ではなく再編後の株価が公正な価格になる（×）

短答での問われ方

ナカリセバ価格そのものを正面から問う肢はまだ出ていない。出題されたのは、公正な価格の前提となる制度趣旨（司法H26問49オ）と基準日（予備R2問25の3）である。司法H26問49オは「相乗効果その他の企業価値の増加が生ずる場合には、これを適切に分配」と判旨をなぞっており、増加がある場合とない場合で価格の中身が変わることが次に問われやすい。増加あり・増加なし・毀損の三場面でどの価格になるかを区別して覚える。

論文での書き方

規範は「企業価値の増加がない場合はナカリセバ価格、増加がある場合は増加分が公正に分配されたとすれば有したであろう価格」。あてはめでは、再編によるシナジーの有無、価値の毀損の有無を事実から認定する。増加がある場面では最決平24.2.29の手続審査（独立当事者間か、情報開示と総会承認が適正か）へつなげる。

論証カードランク A

組織再編の無効原因と株式買取請求における「公正な価格」（828条・785条）

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観点 3

公正な価格を定める基準日は、株式買取請求がされた日である

買取請求をすると、会社の承諾がなくても売買契約が成立したのと同様の関係が当然に生じ、会社には買取義務が生じる。他方、株主は会社の承諾なしに撤回できない。そこで、売買類似の関係が生じ、株主が退出の意思をはっきり示した請求日を基準日とするのが合理的とされた。請求日より後（期間満了日・効力発生日）を基準にすると、撤回できない株主が再編と関係のない市場全体の値動きのリスクを負わされる。決議日を基準にすると、決議から請求まで相当の期間があり得るのに、その間の再編と無関係な値動きのリスクを株主が一切負わなくなる。どちらも相当でないとされた。

よくある誤り

判例によれば、公正な価格を定める基準日は組織再編の効力発生日である（×）
基準日は承認決議の日であり、決議後の株価変動は反対株主に影響しない（×）
買取請求をした株主は、その後いつでも会社の承諾なく請求を撤回できる（×。785条7項。承諾なしに撤回できるのは、効力発生日から60日以内に価格決定の申立てがない場合に限られる。786条3項）

短答での問われ方

予備R2問25の3は、株式交換の反対株主の買取請求について基準日を効力発生日とする記述で、×。株式交換も本決定のいう吸収合併等に含まれる。基準日の理由づけに使われる撤回制限は、司法H26問49エ（いつでも承諾なく撤回できる、×）、司法H19問47の1（いつでも自由に撤回できる、×）で問われ、株式の併合の買取請求でも予備R6問18ア（価格の協議が調った後でも承諾なく撤回できる、×）として出ている。

論文での書き方

基準日は請求日とし、理由を二つ挙げる。①請求により売買類似の関係が生じ退出意思が明示される時点であること、②それより後なら撤回できない株主に再編以外の値動きのリスクを負わせ、決議日ならそのリスクを一切負わせないことになり、いずれも不均衡であること。基準日はシナジーの有無で変わらない（最決平24.2.29でも請求日）。

論証カードランク A

組織再編の無効原因と株式買取請求における「公正な価格」（828条・785条）

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この観点で解ける過去問（4肢）

予備試験 2020年第25問 3直接

判例の趣旨によれば，株式交換に係る反対株主がした株式買取請求に係る「公正な価格」を定める基準日は，株式交換がその効力を生ずる日である。

司法試験 2014年第49問エ応用

株式買取請求権を行使した株主は，いつでも，会社の承諾を得ることなく，その株式買取請求を撤回することができる。

司法試験 2007年第47問 1応用

反対株主として株式買取請求をした株主は，その後いつでも自由にその請求を撤回することができる。

予備試験 2024年第18問ア応用

株式買取請求をした反対株主は、会社法上所定の期間内に株式会社との間で株式の価格の決定についての協議が調った後であっても、当該株式会社の承諾を得ることなく株式買取請求を撤回することができる。

観点 4

価格の決定は裁判所の合理的な裁量に委ねられ、上場株式では市場株価を基礎にできる

裁判所の価格決定は、過去の株価を確認する作業ではなく、制度趣旨に沿って公正な価格を形づくる作業であり、会社法に算定基準の規定もないから、裁判所の合理的な裁量に委ねられる（最決昭48.3.1参照）。このため価格決定は訴訟ではなく非訟事件として扱われる。上場株式の市場株価には企業の客観的価値が投資家の評価を通じて反映されているので、それを疑わせる事情がない限り算定の基礎にしてよい。ただ請求日の株価は通常、再編を織り込んでいるので、公表前の株価を参照し、その後の市場全体の動きで補正するなどの方法も裁量の範囲内である。企業価値が不変だった本件のような事案なら、請求日やその近くの株価を用いてもよい。